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鳶目兎耳

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先ほど、台湾から帰国。台北市南西にある新竹市TSMC本社を訪問。規模、環境、立地するサイエンスパーク、社員接遇、いずれも大いに参考になりました。台北市内は年末ということもあって凄い人出。皆マスクはしていますが、MRT(地下鉄)も街も大混雑。新型コロナウイルス感染症を気にしている様子はありません。来年は日本もコロナ禍から脱し、産業も経済も社会も新たなスタートの年となることを期待します。

1.「利上げではない」利上げ

先週の金融政策決定会合で日銀が事実上の利上げに踏み切りましたので、今年最後のメルマガはそのことについて書きます。

日銀はYCC(イールドカーブコントロール)による10年物国債金利の誘導目標(ゼロ%程度)変動幅をプラスマイナス0.25%から同0.5%に拡大することを決定。つまり、事実上0.25%から0.5%への利上げです。

YCCは2016年9月にイールドカーブ全体を低水準に抑えるという名目で導入。以後、10年物金利の誘導目標はゼロ%程度で変わっていませんが、変動許容幅をプラスマイナス0.10%、0.20%、0.25%と徐々に拡大してきました。そういう意味では既に利上げをしてきたとも言えます。

注目すべきは、利上げの一方で日銀は長期国債買入額を来年以降、月額7.3兆円から9兆円に増額。これは量的緩和の強化とも言え、つまり引締と緩和のツイストオペ。

右手で引締、左手で緩和を行っているのと同じです。ブレーキとアクセルを同時に踏んでいるとも言えます。ドリフトが好きなのか、運転テクニックが素晴らしいのか、いずれにしてもスリル満点のドライビングです。

この状況は、過去のメルマガに記したとおり「今後利上げをする時には、市場の金利上昇を抑えるために、一方では国債を買い支えるために量的緩和を強化するという自己矛盾した状況に陥る」との懸念が現実化したと言えます。

日銀は、今回の変動幅拡大の理由を「緩和的な金融環境を維持しつつ、市場機能の改善を図り、より円滑にイールドカーブ全体の形成を促していくため、長短金利操作の運用を一部見直す」と説明。つまり「利上げではない」と言っています。

黒田総裁は、国内市場の機能低下に対応するための措置であり、利上げでも引締でもないという説明していますが、詭弁も極まった感があります。

国内市場の機能低下とは、日銀が入札しても国債の売り手がつかないという異常な状況を指していますが、その状況を生み出したのは日銀自身であることには言及していません。

このタイミングでの政策変更はサプライズではありません。10年物以外の金利は上昇しており、その意味ではイールドカーブ全体で見た利上げは既に起こっていたからです。

今回の措置は人為的に低く抑えられていた10年物金利を実勢に合わせたにすぎません。しかし、いずれ「あの時が金融政策の転換点だった」と言われる蓋然性は高いでしょう。

企業物価上昇に伴い販売価格への転嫁も徐々に広がっており、消費者物価上昇の勢いは来年も続きます。1月発表予定の日銀展望レポートで示される物価見通しはさらに上方修正され、早晩市場には追加政策変更の思惑が広まると思います。

さて、来年4月までの黒田総裁任期中の政策変更はこれが最後なのか、またあるのか。本人の意思とは別に、現在の物価・金利動向を前提とする限り、任期中の再度の政策変更は十分にありえます。

「利上げではない」と強弁しても、市場関係者の多くは「事実上の利上げ」とに認識しており、追加利上げは確実にあると予想しています。

その理由は、日銀は市場の「歪み」に対応せざるをえないと考えるからです。

イールドカーブは短期から長期までの金利水準を表しています。要するに国債の金利です。日銀は10年物国債を中心に公開市場操作(オペレーション)を行い、10年物金利は目標水準に抑えています。しかし、その前後の金利は市場実勢を反映しているのでイールドカーブの形状は歪んでいました。

ここ数ヶ月、市場は8年物、9年物の国債金利を10年物国債の金利より高い水準に押し上げてきました。

この「歪み」は先週の政策変更後も続いています。したがって、この「歪み」が今回の政策変更の理由であれば、早晩日銀は再び政策変更せざるを得ないと市場は受け止めています。そうしなければ、今回の政策変更の詭弁を正当化できないからです。


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